– Usted participó de las negociaciones con el FMI en 2018. ¿Qué exigencias imagina que está planteando hoy el Fondo y qué imagina que está respondiendo el equipo economico?
– Me imagino que hay bastante acuerdo en el programa fiscal. En la politica monetaria y cambiaria, el Fondo sin dudas va a plantear metas exigentes de acumulación de reservas y un poco más graduales de liberalización del cepo. Junto con la gradual liberalización de los controles, es probable que se fijen parámetros para dotar de mayor flexibilidad al tipo de cambio, flexibilidad que debería ir aumentando a lo largo del programa. Sin dudas que hoy la discusión con el FMI pasa por cuanto se libera, a qué ritmo, y cuanto se deja flotar la moneda. Seguro hay acuerdo en que menos al comienzo y más con el correr de los trimestres, pero las magnitudes deben ser parte central de la discusión. Además tratándose de un Acuerdo de Facilidades Ampliadas, las reformas estructurales teóricamente deben ocupar un lugar central. También debe haber alguna meta cualitativa en la preparación e implementación de alguna reforma laboral y previsional.
– ¿Y en cuánto a desembolsos, qué estimación está haciendo?. Se está especulando con US$ 20.000 millones.
– Argentina tranquilamente podría pedir lo que faltó desembolsar del acuerdo anterior. Era de 57.000 millones de dólares y se desembolsaron 44.000 millones. Hoy, con una situación fiscal muy mejorada, el repago futuro de ese préstamo luciría bastante bien. Podríamos aspirar a fondos frescos por esos 13.000 millones, en un programa nuevo. Al margen de los que el FMI va a comprometer para asegurar el refinanciamiento de los vencimientos de capital.
– ¿El acuerdo allanaría el camino para que el Banco Central pueda acumular reservas netas y pasar de negativas a positivas en poco tiempo?
– Veamos qué pasó en 2024. El Banco Central compró muchos dólares porque tuvimos un superávit comercial de unos 18.000 millones. El Central compró, pero solo pudo reducir las reservas netas negativas a unos 6.000 millones porque los dólares comprados se fueron en pagar vencimientos que el Estado no pudo refinanciar. En 2025 los dólares que entren y queden en las reservas van a ser muchos más gracias a que se van a poder refinanciar vencimientos. El año pasado se pagaron 13.000 millones porque no hubo chance de refinanciar nada. Este año van a crecer más las importaciones y probablemente el superávit comercial se reduzca a unos 10.000 millones. Pero la gran diferencia es que el sector público va a poder refinanciar los vencimientos de capital y las empresas van a hacer colocaciones de deuda muy fuertes. 2025 va a ser un año de acumulación de reservas. En esto es clave el acuerdo, porque va a permitir bajar el riesgo país y reabrir el acceso al mercado. Es una anomalía absoluta pagar deuda porque no se la puede refinanciar.
– ¿Qué pasó esta semana, que hubo una fuerte volatilidad en el mercado cambiario y volvió a subir el riesgo país?
– El gobierno anunció el 1 de marzo en la Asamblea Legislativa un acuerdo con el FMI bastante inminente y bueno, quedó la sensación de que falta algo de tiempo y en el medio los trascendidos son que hay un buen acuerdo que tiene desembolsos de fondos frescos. Y como mucha gente piensa que sólo hay desembolsos frescos si hay más flexibilidad cambiaria, quiere saber de qué se trata esa flexibilidad cambiaria, entonces el que estaba vendido cerró las operaciones y hay otros que también empiezan a cubrir sus operaciones.
– ¿Prefieren esperar dolarizados los anuncios?.
– Algo así. Pero cuidado, nada asegura que esas expectativas vayan a ser convalidadas. Creo que el movimiento de mercado se entiende de esa manera, tenemos un anuncio de acuerdo, pero el interregno entre el anuncio y los detalles es muy largo. Pareció instalarse la percepción de que habrá algúna novedad en el mercado cambario.
– ¿Agregó algo el contenido del DNU?
– Hoy sabemos que es un acuerdo a diez años, con cuatro años y medio de gracia para el pago del capital. También sabemos que los dólares que entregue el FMI se van a aplicar a comprarle letras intransferibles al Central y repagarle al Fondo. El DNU nos da un orden de prelación para el uso de los dólares: primero para letras intransferibles y luego para cancelar vencimientos durante los primeros cuatro años Creo que todos estamos infiriendo que el dinero para cancelar letras intransferibles es dinero fresco. Porque los dólares para refinanciar van a llegar en sincronía con los vencimientos. Depende de hasta que año se refinancien, estamos hablando de entre 12.000 y 19.000 millones de dólares. La plata fresca que venga puede ir desde los 6.000 a los 12.000 millones. Pero es la parte que no sabemos.
– ¿Todos esos fondos serán para rescatar letras del BCRA?
— No. Para darle liquidez al BCRA, que en realidad significa darle liquidez al sector público. Cuando el Tesoro vaya con pesos a comprarle dólares al Central va a comprar los dólares que el Central recibió del FMI y no te van a bajar las reservas. Para entender esto hay que decir que el sector público consolidado hoy tiene una liquidez muy baja.
— ¿Qué puede pasar con la cuestión de intervenir en el mercado cambiario?. ¿Dónde ve la discusión sobre este punto crucial?
– Hay dos respuestas posibles. Desde el punto de vista del FMI y desde el punto de vista de la Argentina. Creo que si pensamos un régimen cambiario ideal a largo plazo no hay muchas diferencias entre lo que dice el Fondo y lo que dice el Gobierno. El FMI propone tipos de cambios flexibles con algún grado de intervención y yo creo que el Gobierno también desea eso, pero no desde ahora mismo. Lo desea como objetivo. Estamos hablando de largo plazo, de a dónde queremos llegar. Creo que la discusión con el FMI está pasando por definir cuánta flexibilidad cambiaria tolera hoy la Argentina. Eso es muy importante. Si le preguntas al Fondo le gustaría flexibilidad lo antes posible, tal vez desde el día uno. Si le preguntás al Gobierno, les gustaría poder tener tranquilidad durante este año pero con desembolsos del Fondo. Tener los desembolsos y un camino gradual que lleve a una liberalización más profunda aunque no total, recién después de las elecciones. Entonces hay como una disputa entre flexibilidad y tranquilidad con un mismo objetivo de largo plazo.
— ¿Qué diagonal se puede encontrar para resolver esa disputa?
–Yo creo que si hay fondos frescos, algo de flexibilidad va a haber. Pero más flexibilidad no necesariamente implica el fin del cepo o del crawling peg. Mi sensación es que es difícil que el Gobierno acepte que vos o yo podamos comprar dólares con el home banking el día uno. Tampoco va a abrir la ventanilla para pagar de entrada todos los dividendos retenidos. También imagino que se va a eliminar el dólar blend para que todas las exportaciones se liquiden en el mercado oficial. No descarto que el mercado arranque con unas bandas que le den un poco más de flexibilidad y que esas bandas se vayan ampliando con el correr de los meses. También se podría copiar algo del acuerdo firmado hace poco entre el FMI y Etiopía, y es que las exportaciones se puedan liquidar en el sistema financiero, en los bancos locales, y no directamente en el Central. Otra novedad podría ser que se elimine la restricción cruzada que penaliza a empresas que compran dólares en el contado con liqui.
– En mayo de 2024 usted dijo que cada día que pasa en no abrirse el cepo es peor. ¿Casi un año después, sigue pensando lo mismo?
— Sí. Igual tengo que decir que el paso por la función pública me hizo un poco más humilde, en términos de lo que está haciendo el funcionario de turno. Yo creo que estaban dadas las chances para salir sin riesgo, que lo que importa son los flujos, no creo en la historia de los stocks. Yo creo que se podría haber hecho, y hubiera sido fantástico, combinar una política tan de shock en lo fiscal con una política también de shock en lo monetario y no tan gradualista. Acá estamos con shock fiscal y gradualismo monetario
— ¿Dónde se para en la discusión sobre el nivel actual del dólar?. ¿Atraso sí o atraso no?
– Me paro en el agnosticismo. Yo desconfío de la capacidad de las autoridades económicas, de cualquiera, no de esta, de decidir cuál es el tipo de cambio real adecuado o de equilibrio, por eso pienso que el esquema de cambio flotante con intervenciones, es el adecuado más aún en un mundo en el cual todo flota. En los años ’70 casi todos los países tenían el tipo de cambio fijo. Entonces, se podía tener el tipo de cambio fijo. Hoy que todos flotan es muy difícil no flotar, entonces a mí me gusta hablar del tipo de cambio apreciado o depreciado, pero no sobrevaluado o subvaluado, porque eso implica que yo conozco cuál es el tipo de cambio real y no lo conozco. Veamos por ejemplo qué pasó en Brasil. En 2002 las exportaciones de Brasil eran 55 mil millones de dólares. En 2012 subieron a 255 mil millones, se multiplicaron casi por cinco, porque en el medio Brasil además del boom del precio de commodities descubrió petróleo en el pre-sal y pasó a producir más de 3 millones de barriles diarios desde los 400 mil de 2002. Descubrió petróleo y por el ingreso de dólares de sus exportaciones el tipo de cambio real de Brasil cayó a la mitad en ese periodo, o sea duró 10 años. Bueno, si dura 10 años no es que está sobrevaluado, es que está apreciado. Y la verdad es que eso ocurrió sin intervención del gobierno, de hecho en esa década se acumularon muchísimas reservas
– Ese ejemplo parece apuntar a lo que puede pasar acá con el boom de Vaca Muerta.
–Yo creo que Argentina está en camino a experimentar un fuerte salto de sus exportaciones y de su saldo comercial en la próxima década. El boom energético ya es un hecho y en una de esas se le suma algo de minería. Entonces mi sensación es que la Argentina va a tener un tipo de cambio real apreciado durante mucho tiempo. Creo que eso va a ocurrir y creo que el gran desafío es cómo adaptamos la estructura impositiva y regulatoria para que la economía no cruja. para que no nos aplaste un tipo de cambio apreciado. Creo que lo que tiene que volverse más endógeno es la cantidad de reformas estructurales que tenemos que hacer. Hay tres reformas que no pueden esperar: la laboral, la provisional y la tributaria. No es porque yo participé de esa reforma, pero tenemos que volver a la de 2017.
— ¿Las reformas tienen que avanzar en sincronía con la apertura de la economía?
— Genuinamente hay industriales que pretenden defender el status quo de empresas que hoy les cuesta mucho competir. Una parte tiene que ver con los impuestos que enfrentan y otra parte con ineficiencia. Los aranceles son muy altos y el Gobierno tiene que tomar una decisión sobre qué priorizar: si tener precios razonables o seguir con un cronograma muy lento, defendiendo sectores protegidos muy ineficientes durante demasiado tiempo más.Yo creo que es lógico dar algo de tiempo pero a su vez hoy Argentina tiene un sistema de protección arancelaria muy alto, aparte del arancel externo más grande, más alto de cualquier bloque comercial del mundo y sobre eso impuestos muy altos. Hay que hacer cambios profundos pensando en el consumidor.
– Milei habló de que habrá sectores que no van a sobrevivir si no se adaptan ¿Está de acuerdo con esa apreciación?
— Es lo que pasa en todo el mundo. No nos olvidemos que durante los gobiernos kirchneristas se cerró la importación, salvo que tuvieras un amigo y y alquiern que te habilite una SIRA. Muchos aprovecharon y pusieron en marcha máquinas que no funcionan en ninguna otra parte del mundo. Es muy claro que los empleos que se pierden en un sector de la economía son los que se van a crear en otro sector. Es un contrafáctico que no lo podés mostrar porque es algo que va a ocurrir más adelante. pero es un proceso que tiene que ocurrir y la velocidad la tiene que definir el Gobierno
– Usted inició el proceso de ajuste fiscal en el Gobierno de Macri, pero que fue mucho más gradual que este. ¿Qué piensa al ver el ajuste que aplicó el Gobierno en solo un año?
– Me pone muy contento, porque además se logró sin conflictividad social. La verdad es que estoy contento y agradecido con los que están en la función del servicio, porque tiene muchos costos personales. El trabajo que han hecho realmente en materia fiscal es muy muy bueno. Por primera vez desde 2008 la Argentina está financiando su presupuesto con lo que recauda. No lo está haciendo ni con reservas ni con emisión monetaria.
– Es todo un territorio desconocido. La pregunta es: ¿Es sostenible en términos económicos y sociales?
– No veo por qué no. Lo debe decidir el votante.Yo creo que los resultados económicos que genera un esquema de este tipo son mejores que un esquema populista de aumento del gasto, sobre todo en un país que ha perdido el acceso al crédito, que cada peso que le falta lo financia emitiendo dinero. Para mí está muy claro que nos va a ir mejor con este régimen económico. También está claro que una economía que se normaliza y que empieza a crecer porque aumenta la productividad y la eficiencia es áspera, obliga a mejorar todo el tiempo la productividad.
— Estas semanas hubo algo de agitación en la calle y la oposición más dura pareció fortalecerse. ¿Es un factor preocupante, aún en un escenario de baja de inflación y perspectivas de crecimiento económico como pinta 2025?
– Argentina rinde 770 puntos básicos, superior a muchos países menos desarrollados de Africa ¿qué los diferencia de la Argentina? Por un lado tienen reservas en sus Bancos Central. Y otra cosa que no tienen es kirchnerismo. Eso es muy relevante. Cada 10% de probabilidades de ganar una elección, no digo de votos, sino de probabilidades, que tenga el kirchnerismo, el riesgo país sube 100 puntos básicos. ¿Qué quiero decir con esto? Es difícil hacer que la economía crezca rápido teniendo enfrente un riesgo político tan grande. Y es un riesgo que no vemos en Chile, en Brasil ni siquiera Colombia. Porque todos son mejores que el kirchnerismo
— Hay un tema con la recuperación económica. Los beneficios no llegan por igual al que trabaja en petróleo que al que trabaja en una metalmecánica del gran Buenos Aires.
— Eso yo lo entiendo perfectamente. Creo que hay muchos votantes del conurbano a los que los beneficios le llegaron por la baja de la inflación y porque hoy no pagan el impuesto inflacionario Yo creo que eso se ve porque creo que la popularidad de Milei está bastante distribuida por clases sociales.